核心观点：

2020年通信行业截至目前表现欠佳，估值为近一年底部，随着两大危机得到有效应对，克服短期困难后，我国通信产业在 全球地位预计将进一步提升。2020年新冠疫情笼罩、国际贸易环境环境恶化，给通信行业带来了不小的冲击，从研发到采购到生产至需求端，都受到不同程度影响。截止2020年11月5日，通信行业整体涨幅1.66%，位列全A行业第19位，虽然整 体表现欠佳，但细分板块中北斗&军工&导航、企业通信、网络安全，分别实现了31.52%、29.87%、26.22%的涨幅。

通信行业内部比较来看，通信设备、通信模组、光模块、企业通信是最佳细分赛道。当前5G、云计算、物联网三者构成了 通信行业发展良性循环，5G给物联网和云业务提供基础环境，物联网和云业务的发展又进一步提升通信网络建设需求。中 期来看，5G网络建设进入高峰期，涉及的5G设备、基站天线、滤波器等随之进入景气周期；长期来看，物联网、云服务是 未来增长持续性最强且成规模的细分领域，带来长期投资机会。我们比较了毛利率净利率、研发费用率、资产负债率、 ROIC、未来五年行业规模及增速等维度，通信设备、通信模组、光模块、企业通信是最佳细分赛道。

运营商盈利改善，反促5G建设需求：2020年5G商用加速落地，移动业务DOU上升，推动ARPU企稳回升，截至9月末，中国移 动与中国电信5G用户数量持续增长，月度环比增幅保持在10%以上；手机上网DOU持续稳定增长，中国移动与中国联通2020H1手机上网DOU较上年末分别增长28.36%，17.50% ;2020前三季度中国联通ARPU回升，其余两家运营商降幅明显收窄 。预计5G业务对ARPU的推动作用还将持续，随着用户从人延伸到物，运营商盈利预期有望迎来改善，推动通信网络建设加 速，带来5G设备带领下的传统产业链，景气周期延续。

云计算领域将会是未来几年通信行业增长确定性最强，增速最快的细分市场之一。随着网络切片化时代的到来，以及5G技 术的逐渐普及，云计算将会是未来网络建设中最重要的方向之一。同时，未来几年随着5G衍生应用的不断拓展，数据流量 不断增长将会直接推动云基础设施建设持续加码，近几年随着云厂商资本开支不断加大，云计算产业链有望迎来新一轮高 速增长期。

1)计算渗透率仍处于低位，市场前景广阔。未来5G等新兴网络技术或将驱动企业及个人数据不断上云，云市场规模将不 断增长。据高盛预测，2019年全球云计算市场渗透率首次突破10%，并继续以每年20%的速度快速增长，2021年将跃升至 15.3%。云计算渗透率不断提高，将不断提升其在IT市场的影响力。

2)疫情加速企业和个人上云进程，阿里云引领国内云计算产业发展。公有云市场作为寡头垄断市场，需求集中，在全球 公共云服务市场中，领先的四家头部云服务商提供商所占比例达到七成左右。在国内公共云服务市场中，阿里巴巴处于明 显的领先地位，市场份额达到45%，阿里云即将扭亏为盈，相关产业链迎来价值拐点。

3)云厂商逐渐向自建数据中心过渡，率先进入头部供应链企业有望获得先发优势。公有云厂商是一个资金密集型产业， 需要投入大量的硬件设施资源，包括租用IDC、购买服务器、交换机、光模块等。随着云数据中心建设规模不断扩大，网 络设备的下游采购将以数通商为主。目前国内公有云企业主要集中于IaaS和SaaS市场，在IaaS层，云厂商对基础设施的需求量巨大。

此外，公有云厂商有较好的网络架构设计能力，出于对控制成本的考量，云厂商倾向于自建部分数据中心，因 此会自行采购交换机、服务器等硬件，因此能够进入头部云服务厂商供应链的企业有望获得先发优势。

物联网需求引导产业发展，模组环节率先获利；产能东移，我国成为全球主力。物联网发展初期是根据技术成熟度，推动 相关应用，培养用户习惯；当前物联网已成规模，应用不断涌现，需求开始主导产业方向，进入应用层推动连接层和感知 层发展的阶段。物联网预计率先在国内普及后推广全球，产能东移趋势明显，我国或成主要供应国。

预计到2025年全球和中国连接数复合增长率分别为14.7%、27.9%，中国成为全球拉动主力。分各产业链环节来看：

应用层表计类、车载终端、控制器类率先上量。到2025年产业物联网和消费物联网复合增速分别为20.4%、11.7%，产业物 联网扩张速度较快。

产业物联网贡献增长的主力是工业互联网(+37%)、车联网(+25%)、智慧城市建设(+15%);消费 物联网贡献主力是智能表计(+30%)、智能穿戴(+25%)、智能家居(+27%)及智能医疗设备(+19%);

从细分领域增速 、行业集中度、产业链公司业绩集中度几个维度筛选下来，车联网和智能表计市场是当前最优质的投资领域。

疫情后国内模组厂商全球份额提升或加速，龙头地位稳固，率先进入收获期。需求上车联网、消费物联网和工业物联网拉 动模组需求量以13%、91%、48%增速增长；供应商无线通信模组厂商“东升西落”。

2015年，中国厂商只有华为占据2%市场 份额，2019年，移远通信和日海智能位列第一、第二，占比25%、17%，中国厂商合计占据54%市场份额；且价格战接近尾声 。

我国感知层需求增速快于全球，但生产端仍主要由海外主导。在物联网带动下，中国传感器行业增速高于全球，但传感器 市场仍主要由海外主导。

芯片国产化大背景下，物联网芯片难度相对较低，有望成为最先突破的领域。芯片是物联网硬件设施成本占比最大、最核 心环节，主要芯片有基带芯片、射频芯片、存储芯片等，相比其他领域芯片来说，物联网领域芯片技术要求较低，在芯片 逐步国产化的大背景下，物联网有望成为最先实现全产业链国产化的领域，掌握自主权。

5G、云计算、物联网三者相辅相成、规模发展，构建了通信行业发展良性循环。未来5年，作为信息技术的基建，全球通 信行业将继续增长，长期来看，物联网、云服务是未来增长持续性最强且成规模的细分领域；中期来说，5G网络建设进入 高峰期，涉及的5G设备、基站天线、光纤光缆、滤波器随之进入景气周期。我们持续看好5G、云计算、物联网三大细分领 域在未来的发展。